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中国目前已经处于一个金融周期接近顶部的位置,这个阶段具有很大的不确定性,短期看经济具有企稳之势,但代价是中期的金融风险、房地产泡沫风险进一步加大
文｜彭文生
彭文生
光大证券全球首席经济学家
抽文
借鉴欧美经验,进入金融周期下半场的调整后,基本上都是紧信用、松货币、宽财政.
分析经济走势,金融周期也是个非常值得关注的问题.与几年一周期的经济周期相比,金融周期的时间更长,一个完整的金融周期一般为十几年、二十年的时间.金融周期有两个最具代表性的指标,即银行信用和房地产,两者相互促进导致非常强的顺周期性,也就是说经济好的时候,持续的时间比较长,并且特别好,但是一旦拐点发生,经济持续下行的时间也很长.
据我们研究团队对这两个指标的估算,目前中美的金融周期几乎完全相反,美国2008年达到金融周期的顶点,然后泡沫破裂,金融危机爆发,2013、2014年见底,现在已经处于新一轮金融周期开始的阶段.这也是过去两年美国经济发展态势比较好的原因.而中国,目前应该说已经处于一个金融周期接近顶部的位置,这个阶段具有很大的不确定性,短期看经济具有企稳之势,但代价是中期的金融风险、房地产泡沫风险进一步加大.
此外,欧元区的金融周期也在向下走,并且似乎还没有看到明显的见底迹象.而日本自上世纪九十年代初泡沫破裂后,进入了长达十多年的痛苦调整阶段,最近几年出现了一些积极的因素,但是主要缘于信贷的扩张,房地产市场还没有真正起来,处于一个相对温和的金融周期的上升阶段.
在这样的大背景下,分析2017年中国宏观政策走势,我认为,首先一点,借鉴欧美经验,进入金融周期下半场的调整后,基本上都是紧信用、松货币、宽财政.
经济工作会议强调坚持稳中求进的主基调,提出了稳健中性的货币政策.在我看来,理想的态势应该是紧信用松货币,原因在于这样更有利于去杠杆,有利于控制房地产泡沫.但是这样一种倾向的货币政策具体如何落实,是落实在利率提高,还是落实在宏观审慎监管加强,控制信贷扩张,这是我们需要关注的一个问题.
同时,经济工作会议还提到了汇率问题,提出要增加汇率的弹性,在我的理解,实际上就是要增加汇率的灵活性,尤其是人民币兑美元汇率的灵活性.对此,有观点认为可以考虑一步到位,一次性贬值.但是,在我看来,这种主张并不现实.从金融周期的角度分析,汇率同人们的信心、心理预期有很大关系,一步到位,不一定能够拉动需求迅速增长,反而可能带来较大的风险.
事实上,从上世纪八十年始,我们一共经历了三次美元大幅度升值周期,八十年代美元升值导致拉丁美洲债务危机,九十年代中后期美元升值导致了亚洲金融危机.在我看来,面对这次美元升值,与前两次相比,整个新兴经济体有个很大的改进,那就是汇率的灵活性普遍增强,汇率本身的变动就能吸收一部分资金流出的压力.
回过头来看中国,面对美元升值压力,我们的选择同样是增加灵活性,但问题在于,要避免出现短期内人民币的大幅度贬值,应对资金流出压力.
针对汇率问题,我们另外还有两个工具可以利用,即消耗外汇储备和资本账户管制.关于消耗外汇储备,目前人们的争论比较多,有人认为外汇储备是国家的财富,不能随便消耗.但在我看来,国家的财富来自于人,来自于专业分工,来自于国际贸易,而不是外汇储备,在如今从有管理的浮动汇率制度向自由浮动汇率制度转变的过程中,消耗外汇储备也有合理性.
（注：本文由本刊记者刘彦华在对作者采访基础上整理而成,仅代表作者个人观点）
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